Grup içi finansman ve şirketler grubunun iflası: Sorunlar, ilkeler ve çözümler (14 Kasım 2023 tarihinde savunulan bir Doktora Tezinin, tez müellifinin zaviyesinden tanıtımı)
Şirketler grubunun ekonomik ve hukuki gerçekleri
Şirketler grubu (corporate/enterprise group), ekonomik faaliyeti organize etmenin birincil biçimlerinden biridir. Aslında, hemen hemen her büyük firma bir grup olarak organize edilmiştir. 15. ve 16. yüzyılların Medici ortaklık sistemi ve 17. yüzyılın Avrupa sömürge ticaret imparatorlukları (örneğin Hollanda ve İngiliz Doğu Hindistan Şirketleri) gibi işletme gruplarının erken öncüllerinden, 19. yüzyılın sonunda çok katmanlı ve hiyerarşik sahiplik ve kontrol yapılarıyla karakterize edilen ilk modern şirket gruplarının ortaya çıkmasına kadar, gruplar toplumların ekonomik ve politik yaşamında önemli bir yer işgal etmiştir(1). Yine de şirketler grubu ilginç bir durumdur. Genellikle sınırlı sorumlulukla korunan ayrı varlıkları ve genellikle karmaşık finansal düzenlemeler ağları aracılığıyla kolaylaştırılan entegre bir işletme girişimini birleştirir. Bu düzenlemelerden bazıları sınırlı sorumluluğu adeta “deler/ayırır”(2) (örneğin çapraz garantiler) ve diğerleri ayrı grup üyelerinin kaderlerini yakından bağlar (örneğin grup içi krediler, merkezi nakit yönetimi, şirketler arası çapraz temerrüt ve ipso facto(3) maddeleri). Sonuç olarak, modern iflas hukukunun temelini oluşturan hukuki ayrılık fikri, günümüz ekonomik gerçeklerini pek yansıtmamaktadır.
“Grup İçi Finansman ve Şirketler Grubunun İflası: Sorunlar, İlkeler ve Çözümler” [Intra-Group Financing and Enterprise Group Insolvency: Problems, Principles and Solutions] başlıklı Doktora tezimde, işletme grupları için yaygın olan finansal düzenlemelere odaklanıyorum ve bunların iflas ve şirket gruplarının yeniden yapılandırılması üzerindeki etkisini ve muamelesini araştırıyorum. Bir yandan, bu düzenlemeler risk azaltma şeklinde olumlu bir etkiye sahip olabilir ki; önceden daha düşük bir borç maliyeti ve daha fazla likidite ile sonuçlanır. Öte yandan, grup içi finansal düzenlemeler grup içi bağımlılığı teşvik eder ve grup içinde bulaşma ve fırsatçı davranış riskini büyütebilir. Tezimde, üç önemli yeniden yapılandırma merkezi olan Birleşik Krallık, Amerika Birleşik Devletleri (ABD) ve Hollanda tarafından sunulan çağdaş ticari uygulamalar, içtihatlar ve yasal araçların kapsamlı bir analizini yürütüyorum.
Lehman Brothers, Nortel Networks, Oi Brazil ve daha yakın zamanda Hertz, LATAM Airlines ve FTX gibi şirket devlerinin iflasları, borçlu varlıkları dünyanın dört bir yanına dağılmış durumdayken; grup varlıklarının yalnızca birlikte “yaşamak” (live together) ile kalmayıp, aynı zamanda birlikte “öldükleri”ni veya “iyileştikleri”ni (die or recover together) de kanıtlıyor. İflas yasası grup entegrasyonunun ekonomik gerçekliğini hesaba katmazsa, grup sinerjileri, bir grup içindeki örgütsel ve finansal bağlantılar marifetiyle yaratılan değer kaybına yol açabilir.
İflas hukuku, tüzel kişilerin ayrılığının hukuki gerçekliğine ve grup bütünleşmesinin ekonomik gerçekliğine yanıt vermelidir.
Ancak iflas hukuku, grup içi finansman bağlamında grup gerçekliğine yanıt verecek şekilde nasıl tasarlanmalıdır? Bu soruyu cevaplamak için, kuralları [pozitif hukuk (positive law)] incelemeyi ve bunları yasal ilkeler merceğinden değerlendirerek en iyi politika seçimlerini geliştirmeyi içeren ilke tabanlı bir yaklaşıma güveniyorum. Temel yasal ilkelere [örneğin değerin korunması ve maksimizasyonu, alacaklılara eşit muamele, meşru beklentilerin korunması ve sözleşme hürriyeti (value preservation and maximisation, equal treatment of creditors, protection of legitimate expectations and freedom of contract)] geri dönmek, grup yapılarının ve finansal düzenlemelerinin karmaşıklığında gezinmenin bir yoludur.
Ancak, yasal ilkeler sıklıkla birbirleriyle çatışır. Çapraz garantileri ve şirketler arası ipso facto maddelerini (yani, alacaklıya bir grup üyesi iflas başvurusunda bulunursa bir grup üyesiyle olan sözleşmeyi feshetme veya hızlandırma hakkı veren sözleşmelerdeki maddeleri) düşünelim. Bunlar sözleşme hürriyetine dayanır ve alacaklı için kesinlik yaratmayı ve karşı taraf riskini en aza indirmeyi amaçlar. Yine de bunların uygulanması, grup şirketinin hayatta kalması üzerinde olumsuz bir etkiye sahip olabilir. Bu nedenle, bazı durumlarda, sözleşme hürriyeti ve uygulama hakları, miras değerinin korunması ve maksimizasyonu ilkesinin ilerletilmesinde sınırlandırılabilir. Tezde savunulduğu gibi, bu tür herhangi bir sınırlama orantılılık analizi eliyle yönlendirilmelidir.
Tezin yapısı: Noktaları birleştirmek
Tez, birbirini izleyen ve birbirine bağlanan, ortak kalıpların ve düşüncelerin keşfedilmesine olanak tanıyan birkaç temel bölüme ayrılmıştır.
Tezin ilk bölümü şirket gruplarını tanıtıyor, özelliklerini ve türlerini tartışıyor. Ayrıca iflas hukukunun işletme grupları içindeki finansal sıkıntıyı nasıl ele aldığını ve zaman içinde nasıl evrildiğini anlatıyor. 2008 Küresel Finans Krizi (Global Financial Crisis) ve kurtarma kültürünün yükselişi bu evrimi kolaylaştırmış ve grup bilincine sahip çözümlerin ve araçların benimsenmesini teşvik etmiştir. Son olarak, bu bölüm tezde kullanılan analitik çerçeveyi ortaya koyuyor. İlke tabanlı bir yaklaşımı açıklıyor, yasal bir ilkeyi tanımlıyor, işletme grubu iflası bağlamında en alakalı yasal ilkeleri belirliyor ve çelişkili yasal ilkeleri dengelemenin olası yollarını araştırıyor.
Bununla birlikte, solo grup üyelerinin alacaklılarının mülkiyet haklarını ihlal etmek için geçerli bir sebep olarak yalnızca grup çıkarını kabul etmek konusunda son derece dikkatli (ve oldukça isteksiz) olunmalıdır. Bu, herhangi bir grup çözümü için temel bir sınırlamadır.
Tezin ikinci kısmı ikili bir amaca hizmet eder. Birincisi, şirket gruplarında yaygın olarak bulunan finansal düzenlemeleri açıklar. İkincisi ise, grup içi finansmanın faydalarını analiz eder ve bu tür finansmanın, uygulanabilir kurallarla birlikte, verimli grup iflası ve yeniden yapılandırması için oluşturabileceği sorunların altını çizer.
Örneğin çapraz garantileri ele alalım. Bir kriz durumunda, grup çapında bir “toplu uygulama”ya (mass enforcement) izin verirler ve garantili alacaklıya asıl borçlunun ve kefil(ler)in varlıklarını (assets of the principal debtor and of the guarantor) haciz etme veya onları iflasa zorlama olanağı tanırlar. Bu tür bir uygulama tehdidi, borçlunun yönetimini garantili alacaklılar lehine seçici ödemeler yapmaya zorlayabilir. Teminatsız alacaklılar (unsecured creditors) için, grup garantilerinin uygulanması, özellikle bir grubun dağılmasına yol açıyorsa, büyük maliyetler gerektirebilir. Çapraz garantilerin varlığı, yeniden yapılandırmayı başka şekillerde etkileyebilir. Örneğin, bazı ulusal yasalar gereğince, bir kefil, alacaklıya ödediği meblağları asıl borçludan tahsil etme hakkına sahip olabilir. Bu başvuru hakkı [örneğin tazminat, geri ödeme (indemnity, regres)], asıl borçluyla ilgili olarak benimsenen bir yeniden yapılandırma planının onaylanmasından sonra “hayatta kalabilir” (survive). Bu, İngiliz düzenleme planları ve Hollanda iflas işlemlerinde geçerlidir. Garantörün yeniden yapılandırılmış asıl borçluya karşı bir rücu talebinde bulunması, ilk etapta yeniden yapılandırmanın etkinliğini zayıflatabilir. Ben buna, İngiliz mahkemelerinin bir garantörün asıl borçluya karşı rücu talebini tanımlamak için kullandığı terminolojiyi izleyerek “sekme (ricochet) problemi” adını veriyorum.
Tipik grup içi finansal düzenlemeler, grup yeniden yapılandırmasını önemli ölçüde karmaşıklaştırabilir.
Tezde tanımlanan bir diğer benzersiz sorun da işlemden kaçınma ile ilgilidir. Grup garantileri grup gerçekliği göz önünde bulundurularak mı değerlendirilmeli yoksa faydaları daha geniş bir grup bağlamı dikkate alınmadan yalnızca garantörün pozisyonuna göre mi hesaplanmalıdır? Bu sorunun cevabı büyük pratik öneme sahiptir, çünkü iflas durumunda çapraz garantiden kaçınılıp kaçınılamayacağını belirleme olasılığı yüksektir. Birleşik Krallık, ABD ve Hollanda yasalarına göre grup değerlendirmelerinin prensipte mahkemeler tarafından dikkate alınabileceğini gösteriyorum. Yine de işlemden kaçınma kurallarının grup üyelerini içeren işlemlere uygulanması ve grup çıkarlarının değerlendirilmesi yasal belirsizliklerle doludur. Sonradan incelemeyi çevreleyen yasal belirsizlik, meşru beklentilerin korunması ilkesine zarar verir. Bir garantinin sonradan iptal edilme riski nedeniyle finansman maliyetinin artmasına katkıda bulunabilir ve işlemlerin iptal edilmesine yol açabilir. Bu, değer artırıcı işlemlerin ve kurtarma girişimlerinin gerçekleşmemesi sonucunda yetersiz yatırım sorununa yol açarsa istenmeyen bir durumdur. İflas yasası bu ve diğer gruba özgü sorunları nasıl çözebilir?
Tezin üçüncü bölümünde ise, işletme grupları içindeki finansal sıkıntıların etkin bir şekilde çözülmesi için grup içi finansmandan kaynaklanan veya bununla bağlantılı sorunlara yönelik olası çözümler analiz edilmekte ve işletme gruplarının ekonomik gerçekliğine ve başarısızlık kalıplarına tepki olarak ortaya çıkan çeşitli yasal araçlar incelenmektedir. Bu araçlar arasında üçüncü taraf ibraları, borçlu olmayan grup kuruluşlarına yönelik uygulama ertelemelerinin uzatılması ve belirli sözleşme maddelerinin askıya alınması veya uygulanamaz hale getirilmesi yer alır.
Tartışılan araçlardan bazıları benim “uzatma/temdit etkisi” (extension effect) dediğim şeyi kapsar. Bunlar iflas hukukunun etkilerini ve korumalarını üçüncü taraflara genişletir. Başka bir deyişle, iflas hukukuna bir “uzatma etkisi” verirler, (i) grup yükümlülüklerinin tek bir prosedürde yeniden yapılandırılmasını sağlarlar (üçüncü taraf ibraları), (ii) grup varlıklarına icra işlemlerinden geçici bir erteleme sağlarlar (iflas ertelemesinin borçlunun iştiraklerine uzatılması) ve (iii) yeniden yapılandırmayı ilerletir ve grubun işinin devam eden bir işletme değerini, belirli sözleşme maddelerinin gücünü ortadan kaldırarak veya başka şekilde bozucu etkilerini azaltarak korurlar (şirketler arası ipso facto ve çapraz temerrüt hükümlerine ilişkin sınırlamalar). Bu yasal araçlar ekonomik ve yasal gerçeklikler arasında köprü kurar, grup varlıklarının ayrı yasal kimliklerini korurken bunların tamamen izole edilmesini önler. Bununla birlikte, kaçınılmaz olarak alacaklılara eşit muamele, meşru beklentilerin korunması ve taraf özerkliği gibi yasal ilkelere uyum konusunda sorunlar ortaya çıkarırlar. En keskin ihtilaf genellikle bir yandan miras değerinin korunması ve maksimize edilmesi, diğer yandan meşru beklentilerin ve sözleşme hürriyetinin korunması arasında yaşanmaktadır.
Farklı grup içi finansal düzenlemeler ve bunlardan kaynaklanan farklı sorunlar sıklıkla farklı çözümler gerektirir. Bu nedenle tezin bu bölümündeki seksiyonlar ayrı öneriler veya tavsiyeler içerir. Örneğin, üçüncü taraf ibralarına ayrılmış bölümde, bu tür ibraların yeniden yapılandırma araç setine hoş bir katkı olduğu sonucuna varıyorum. Bunlar, bir grup işletmesinin sürekliliğini, şirket içi garantilerin ve diğer çapraz-kurumsal sorumluluk düzenlemelerinin istikrarsızlaştırıcı etkilerine karşı korumaya yardımcı olabilir. Ancak, üçüncü taraf ibralarının pratik faydasını kabul ederken, bunların grup garantilerinin koruyucu işlevini baltalamaması gerektiğini vurguluyorum. Bu nedenle, garantili bir alacaklının temel haklarından ve geçerli bir teminat düzenlemesinin ve mülkiyet haklarının (yani üçüncü bir tarafa karşı bir talep) sağladığı faydalardan mahrum bırakılmamasını sağlayacak bir “grup alacaklılarının en iyi çıkarı” testinin (group best-interest-of-creditors test) kullanılmasını öneriyorum. Aynı sebepten ötürü, iflas ertelemesinin koruyucu kalkanının borçlunun iştiraklerine uzatılması, etkilenen alacaklıların haklarına haksız yere zarar vermemeli veya onlara önemli bir zarar vermemelidir. Bu, devamının alacaklıya zarar vermesi durumunda “uzatılmış” (extended) ertelemenin kaldırılması olasılığını gerektirebilir.
İflas hukukunun etkilerini grup şirketlerine genişleten yasal araçlar yararlı olabilir, ancak orantılı olarak uygulanmalıdır.
Grup iflaslarında yol gösterici faktörlerin aranması
Tek bir birbirine bağlı ekonomik ekosistemi temsil eden bir firmanın düzinelerce, hatta yüzlerce yasal parçaya (legal shell) bölünmesi modern bir kurumsal gerçekliktir. Tezde, iflas hukukunun şirket gruplarının ve finansal düzenlemelerinin ekonomik gerçekliklerine nasıl daha iyi yanıt verebileceğini araştırmayı amaçlıyorum. Bu araştırma yoluyla, grup odaklı bir yaklaşımın veya aracın benimsenip benimsenmemesi gerektiğini belirlemede rol oynayabilecek birkaç genel faktörü incelemeye çalıştım. Bu faktörler kapsamlı değildir, belirli sonuçları önceden belirlemez ve esnek olmayan talimatlar olarak görülmemelidir. Bunun yerine, esneklik ve davaya özgü değerlendirmelere izin verirken belirli bir yönü işaret eden veya bir kararı öneren temel göstergeler olarak hizmet edebilirler.
Çeşitli yasal araçların uygulanmasını yönlendirebilecek ilk faktör, grup entegrasyonu ve karşılıklı bağımlılıktır (group integration and interdependence). Grup varlıklarının esasen ortak bir işte çalıştığı ve birbirlerine bağımlı olduğu ve bir şirketin çöküşünün diğer grup şirketlerinin veya tüm grubun iflasına yol açması muhtemel olan tam entegre işletmeler için, grubun koşullarına göre uyarlanmış bağlam-özel araçlar ve çözümler haklı çıkar.
İkinci faktör, genişletilmiş iflas hukuku güvencelerinin faydalarını arayan bir grup şirketinin finansal durumu (financial situation of a group company seeking the benefits of extended insolvency law safeguards) ile ilgilidir. Böyle bir şirket ödeme gücüne sahipse ve bir alacaklı eylemi nedeniyle nakit akışı veya bilanço iflasıyla karşı karşıya kalmazsa, iflas hukukunun “süper güçleri”ni kullanma ve borç tasfiyesi ve ayarlaması, icra ertelemesi ve ipso-facto ve çapraz temerrüt hükümlerinin askıya alınması veya uygulanamazlığı (debt discharge and adjustment, enforcement stay, and suspension or unenforceability of ipso-facto and cross-default clauses) gibi iflas hukuku korumalarını genişletme argümanı zayıflar. Sonuçta, alacaklıların mülkiyetine ve sözleşmesel haklarına tecavüzü haklı çıkarmaya yarayan şey iflas hukuku ve alacaklılara eşit muamele gibi ilkeleri, ancak en önemlisi değer koruma ve maksimizasyonudur. İflas riski olmadan, bu gerekçeyi sürdürmek zorlaşır ve en geniş anlamıyla sözleşme hürriyeti geçerli olmalıdır.
Üçüncü faktör, prosedürün amacı ve doğası (the purpose and nature of the procedure) ile ilgilidir. Amaç konusunda iki farklı senaryo ayırt edilmelidir. İlk senaryo, finansal ve/veya operasyonel yeniden yapılandırmaları veya işletmenin harici yatırımcılara devam eden bir işletme satışını içerir. İkinci senaryo, işletmenin parça parça tasfiyesini ve kapatılmasını içerir. Parça parça tasfiye bağlamında, borçlunun veya grubun devam eden işletme değerini koruma gerekçesinin daha az ikna edici olduğu görülmektedir. Bu nedenle, tartışılan araçların çoğu, tasarlandıkları hedeflere ulaşamayacakları için daha az uygulanabilir veya hatta gereksiz hale gelir. Ancak, bazı istisnalar olabilir. Örneğin, bir şirket grubunun düzenli bir şekilde tasfiyesini ve varlıklarının koordineli bir şekilde satışını kolaylaştırması koşuluyla, bir tasfiye ve varlık satışı senaryosunda dahi bir grup şirketine kalma süresinin uzatılması haklı gösterilebilir, tıpkı Nortel Networks örneğinde olduğu gibi. Prosedürün niteliğine gelince, grup bilincine sahip araçların, grup varlıklarını ve gelişmiş finansal alacaklıları ilgilendiren finansal yeniden yapılandırma durumlarında, uyumsuz veya yetersiz uyum sağlayan alacaklılara kıyasla daha savunulabilir ve haklı olduğunu savunuyorum.
Dördüncü ve son faktör ise kamu çıkarının yaygınlığı (prevalence of public interest) ile ilgilidir. Kamu çıkarının rolü ne kadar belirgin olursa, hukukun bir grubun gerçekliğini bir şekilde kabul etme ve uygulama olasılığının o kadar yüksek olduğu gözlemlenmiştir. Ekonomik açıdan, söz konusu mefhum olumsuz dışsallıkların derecesidir (degree of negative externalities). Bu dışsallıklar ne kadar büyükse, kamu çıkarı endişeleri o kadar yüksek olur ve “grup olma/gruplaşma”nın (groupness) tanınması ve buna göre hareket edilmesi olasılığı o kadar yüksek olur. Başka bir şekilde söylenirse, grup bilincine sahip çözümler kamu çıkarından güç alır. Bunun iyi bir örneği, “yeknesak ekonomik birim” (single economic unit) kavramını kullanan Avrupa Birliği rekabet hukukudur. Kamu çıkarının dikkate alınması, banka iflası ve çözümü alanındaki küresel finans krizi sonrası reformların da temelini oluşturur ve yasal araçların ve mekanizmaların bireysel bir varlık düzeyinden ziyade bir grupta ortaya çıkmasını teşvik eder.
İşletme gruplarına yönelik iflas yasalarını tasarlarken, daha ileri ve grup odaklı olma eğiliminde olan bankacılık gruplarının düzenlenmesinden dersler çıkarmalıyız; bunun da haklı nedenleri mevcuttur.
(Bu konuda ayrıca “Yavuz Akbulak, Grup İçi Nakit Aktarımları ve Gayrinakdi İşlemlere İlişkin Düzenlemeler, Mali Hukuk Dergisi, Cilt:12, Sayı:138, Haziran 2016, https://legal.com.tr/urun/mali-hukuk-dergisi-yil-2016-sayi-138/367321” başlıklı çalışmaya bakılabilir.)
(1) Bu konuda aşağıdaki çalışmalara da bakılabilir.
-Yavuz Akbulak, Commenda Sözleşmesi: Orta Çağ İtalyan Tacirlerinin Geliştirdiği Bugünkü Çağdaş Sermayeyi Şekillendiren ve Hâlâ Önemli Olan Sözleşmeler, Legal Blog, 08 Haziran 2022.
-Yavuz Akbulak, Şirket ve Bileşenleri (Tarihsel Süreç), Legal Blog, 28 Temmuz 2023.
-Yavuz Akbulak, ‘Anonim Şirket’ Kavramına İlişkin Yakınsak Evrim, Legal Blog, 16 Ocak 2024.
(2) Tez’de kullanılan ibare şöyledir: “perforate limited liability”
(3)Çevirenin Notu: “İpso facto, yaygın olarak kullanılan ve yanlış kullanılan bu terim, “gerçeğin kendisi olarak” (by the fact itself) anlamına gelir ve bir şeyin doğası gereği doğru olduğu manasındadır.” [Kaynak: ‘Muhtelif Alanlarda En Yaygın Kullanılan 50 Latince Sözcük’ (Derleyen Yavuz Akbulak)]